作者：Zhou, ChainCatcher

据官方消息，Coinbase 以 3.75 亿美元收购加密货币投资平台 ECHO，完成了 2025 年以来的第八笔收购。从年初并入隐私技术项目 Iron Fish，到年中接手衍生品交易所 Deribit 和代币管理平台 LiquiFi，再到如今的 ECHO，Coinbase 在加密生态核心环节的收购范围越来越广。

在这连串操作背后，Coinbase 正试图从“合规交易所”转向“资产端生态平台”，构建一个围绕资产生成、发行与流通的全栈生态体系。

1. 合规红利退场，旧护城河正在坍塌

过去多年，Coinbase 凭借“合规牌照 上币窗口期”构筑护城河，能率先上线主流代币（如 SOL、APT、AVAX），从而吸引机构与散户，形成资产差异化优势。

但这种优势正在迅速收敛。随着 SEC 扩大发牌、更多交易所走上合规路径，合规从稀缺标签变成行业标配。这一转变直接削弱了 Coinbase 的核心竞争力，并带来多重挑战：高费率模式受到冲击，零售交易利润空间被压缩，越来越多的用户倾向于选择 Binance（平均费率 0.015%-0.1%）或 Robinhood 等低成本平台。

与此同时，Coinbase 的 MTU（月度交易用户数）增速停滞，自 2021 年 Q4 见顶后，2022年以来一直没有显著的反弹，用户增长则高度依赖行情波动，传统的交易驱动模式恐难以为继。

为缓解波动性风险，Coinbase 近两年推进“类 AWS 化”转型，通过稳定币收益、质押奖励、利息与订阅服务等非交易业务对冲周期波动。尽管 2024 年非交易收入总营收比例已升至 36.8%，但整体扩张增速缓慢，尚未形成清晰的第二曲线。

当合规红利不再是护城河，Coinbase 必须重新定义自身与资产、用户的关系。

2. 从交易所到生态平台：寻找第二增长曲线

今年以来，Coinbase 明显加快了在资产端的收购步伐。它不再只是一个撮合平台，而是试图在“资产生成—发行—流通”环节中建立主导权。

2025 年八起收购清单如下：

• 1 月 8 日，Roam.xyz（区块链浏览器 / 社交入口）：加强链上消费者入口，布局浏览器级 Web3 交互层，提升用户获取效率。
• 1 月 31 日，Spindl（链上广告与归因分析）：用于改进链上流量追踪和广告归因，为生态增长提供数据基础。
• 3 月 12 日，Iron Fish（隐私技术协议）：为 Base 网络引入隐私交易能力，完善基础设施层。
• 5 月 8 日，Deribit（加密衍生品交易所）：扩展衍生品业务，补齐币安等竞争对手的产品深度。
• 7 月 2 日，LiquiFi（代币管理与股权分发平台）：构建代币创建与发行服务，打通一级市场端。
• 7 月 11 日，Opyn（DeFi 期权协议）：增强链上衍生品交易能力，与 Deribit 形成互补。
• 9 月 9 日，Sensible（DeFi 消费金融团队）：强化链上消费金融场景，补足C端产品体验。
• 10 月 21 日，ECHO（链上募资平台）：抢占链上融资入口，完善资产端闭环。

从这些动作可以看出，Coinbase 不再押注于费率竞争，而是转向生态掌控：通过资产多样化驱动留存，通过上下游整合降低交易对周期的依赖。

报告显示，ETF 交易量已占美国现货的近 50%，预计 1–2 年内ETF或成为最大的分发渠道，CEX 被迫降费并重塑定位。Coinbase 的收购显然是对“交易分发端被蚕食”后的反应：如果分发渠道被 ETF 抢走，那么就去掌控资产供给。

从收入结构来看，2024 年公司总收入达 62 亿美元，非交易收入占比从 2021 年的 20% 提升至36.8%。其中，稳定币收益成为增长核心（过去三年 Coinbase 分得 Circle 收入的 50%）。

Q2 2025 股东信显示，Coinbase 当季收入 15 亿美元，净收入 14 亿美元，衍生品业务在 2025 Q2 出现放量，但主要是由于费率返利和做市激励，持续性存疑。AWS 化业务仍处早期阶段，尚未完全抵消交易收入的波动。

换言之，Coinbase 的这一轮转型更多是聚焦于生态整合，本质是延长增长周期、重塑竞争壁垒。

3. ECHO：资产端关键入口，与币安 Alpha 分庭抗礼？

ECHO 是 Coinbase 资产端布局的一块关键拼图。它通过群组私募和 Sonar 公开销售工具实现代币融资，简化了社区投资的参与流程。

具体来看，群组私募模式是由知名投资者或 KOL 担任领投人，筛选 Web3 初创项目并邀请社区跟投，目前已支持了 Ethena、MegaETH 和 Morpho 等项目的早期融资。

其次，ECHO 于2025年5月 推出 Sonar ，这是一款自托管代币销售工具，允许项目方在 Hyperliquid、Base、Solana 等链上发起合规筹资，并采用时间加权存款机制，参与者存入 USDT 或 USDC，存款时间越长获得代币份额越多，先到先得。截至 2025 年 10 月，Sonar 已支持 30 多个项目募集超 1 亿美元，首个案例为 9 月的 Plasma XPL。

对于 Coinbase 而言，ECHO 的价值在于：

• 增强用户粘性：Sonar 让上亿 Coinbase 用户可直接参与早期融资，增强用户粘性；
• 反哺 Base 生态：ECHO 已支持 40 多个 Base 项目，并获 Paradigm、Hack VC 投资背书，为 L2 网络带来新的项目与流量。
• 补足一级市场缺口：打通早期融资环节，为平台引入新的代币供给与交易场景。

不容忽视的是，当前币安 Alpha （聚焦预上市期项目）凭借高效的上币机制，接连推出具备高赚钱效应的项目，招揽了一大批 Alpha 原生用户。然而，Coinbase 长期以来上币节奏缓慢、缺乏优质项目筛选能力，错失流量红利。这既与其合规审查流程有关，也反映其在项目获取端的短板，而 ECHO 的早期项目投资一定程度上弥补了这一短板。

两者在定位上形成差异化，但本质上都是为了在进入存量用户博弈的阶段抢占新的叙事权。

结语

Coinbase 的转型更像在自救，当费率红利与监管壁垒都不再是护身符，它选择在资产端重新砌墙。Coinbase 还能好吗？至少这些动作表明了，在加密市场进入存量博弈阶段后，它终于意识到，靠合规红利与先发上币窗口来留住用户的时代，已经结束。

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