原文作者：Founder Park

01 引言：掉进洞里，然后爬出来

2022 年，Medium 每月亏损高达 260 万美元，付费订阅用户还在不断流失，所以这笔巨额支出甚至都谈不上是为增长做的投资。在公司内部，我们自己都对那些花钱推广、并奉为成功案例的内容感到有些丢脸。我们的用户则更不客气，直言平台充斥着「快速致富」的垃圾内容，甚至还有更糟的内容。

紧接着，整个创投圈的资金链断了。再也没有更多的投资人的钱来填补我们日渐干涸的银行账户（当然，我们当时那副模样也配不上投资）。市场上也没有买家愿意接手一个业务复杂、不断萎缩且成本高昂的烂摊子。不过，这反倒让决策变得简单了：要么让 Medium 盈利，要么关门大吉。

当时的困境远不止这些，但幸运的是，总有一群人真心希望看到 Medium 成功。这个故事的走向，就像作家库尔特·冯内古特 （Kurt Vonnegut） 笔下的经典桥段「人落坑中 （Man in Hole）」：我们曾经春风得意，然后掉进深坑，最终又奋力爬了出来。

02 曾经的辉煌：极简设计和全新商业模式

「春风得意」的阶段，要归功于前任 CEO 埃文·威廉姆斯 （Ev Williams）。他创立了这家公司，此前还创办了 Blogger 和 Twitter。如今他已退居二线，担任董事长和最大股东，同时还乐此不疲地给现任 CEO（也就是我）发着大量信息。

Ev 在这里主导了两个时代。第一个是「设计时代」，团队重新定义了写作平台的样子，把用户体验的每个环节都做得既简洁又漂亮。第二个时代，他开创了一种全新的商业模式，摆脱了广告模式的有害激励，转而提供一种独特的捆绑订阅服务，让所有创作者都能从中分得一杯羹。

问题恰恰就出在这个商业模式上。事实证明，要把它运作好，既要实现我们「创建一个更美好互联网」的宏大愿景，又要服务好读者和作者，还要作为一个健康的商业实体持续运营，同时还要抵御投机者、垃圾信息和网络喷子。这实在太难了。

03 Medium 的内容质量危机

2022 年 7 月，我接任了第二任 CEO，肩负着两大任务：拯救内容质量和整顿公司财务。前面提过，财务状况已经「火烧眉毛」，而我们花钱力捧的那些内容的质量，也同样堪忧。

到我接手时，我们在内容质量上已经反复试错，就像「金发姑娘」的故事一样：我们试过成本太高的方式，失败了；又试过成本看似低廉（但实际开销巨大）的方式，还是失败了。我们迫切需要找到那个「刚刚好」的平衡点。

注：「金发姑娘」故事源自一个经典的英国童话故事《金发姑娘和三只熊》，在本文中要表达的意思是在任何一个系统中，都存在一个最佳的、恰到好处的平衡点，它既要避免一个极端的坏处，也要避免另一个极端的坏处。

公平地说，Medium 的内容质量也有过几次高光时刻。第一次是 2012 到 2017 年，那时我们甚至还没有订阅服务，Medium 是互联网上最纯粹、最智慧的写作家园，聚集了一群真正有想法、有信息想要分享的人。第二次是 2017 到 2021 年，我们聘请了一支由资深媒体高管和编辑组成的「正规军」，委托他们创作了数千篇专业水准的文章。

那个高端专业编辑团队时代的落幕，既是钱的问题，也是公司使命的问题。我当时是 Medium 的活跃用户和发布者，对使命这一点感触最深。从战略逻辑上看，花钱请专业人士生产高质量内容来吸引付费订阅，这似乎说得通。

但作为社区的一员，我的感受是，这些外来的「职业选手」正在和我们这些原生社区成员的个人写作抢饭碗。专业人士抢走了业余创作者的舞台，可实际上，我们这些业余创作者才是平台的根基，也最有可能分享那些独特且极具商业价值的个人经历。Medium 最好的状态，就是为那些不想当职业内容创作者的人提供发声的舞台，我们相信，这些声音（也就是你们的声音）往往蕴藏着最有价值的故事。互联网不能只属于专业媒体从业者、网红、投机者和内容创作者。这里，必须有一个地方，懂得用户生成内容 （UGC） 的价值，懂得人们分享专业或学术见解的价值，理解那些来自过着有趣生活并将其写下来的经验教训的价值。

当我加入担任 CEO 时，我也愈发感受到那个「专业编辑时期」的沉重代价。尽管那支团队为 Medium 带来了超过 76 万的付费会员，但也亏掉了大笔的钱。我上任后的核心工作之一，就是努力填上那个时期留下的债务窟窿。

专业编辑时期过后，是长达 18 个月的质量低谷。正如投资人布莱斯·罗伯茨 （Bryce Roberts） 所说：「当你的产品就是在撒钱时，总能找到所谓的‘产品市场契合点’。」

我们当时就在撒钱，天真地以为这是在激励平台的老用户。事后看来，这毫不意外地吸引了一大批动机可疑的新作者。

到 2022 年中，读者们怨声载道，说 Medium 上全是没完没了的「快速致富」骗局；创始人 Ev 也抱怨平台遍布「标题党」和几乎没有经过思考的对他人内容的总结。当时，一种百试不爽的「爆款」套路是：找一篇维基百科文章，安一个病毒式传播的标题，用浮夸煽情的「兄弟体」（broetry） 风格改写一遍，然后坐等收钱。这样一篇文章，就能让你赚上两万美元。

我完全同意 Ev 的看法：Medium 的立身之本是成为一家使命驱动型企业。我们的使命是「加深人们的理解」。而我们当时花钱买来的太多内容，都缺乏真知灼见，完全背离了我们的使命。这让我们不禁反思：我们来上班到底图什么？

关于质量改进，我们引入了 Boost 机制，为推荐系统加入了人工筛选和专业判断。我们调整了合作伙伴计划 （Partner Program） 的激励规则，来奖励那些深思熟虑、言之有物的作品。我们还增加了 Featuring 功能，让出版物能直接推广它们认可的优质内容——其核心理念是，读者应该拥有选择信任谁的最终权利。

没人会说这个过程轻而易举，我们也不敢说这些系统现在已经完美无瑕。但如今在 Medium 上脱颖而出的文章，与过去已是天壤之别。这让我们在去年可以底气十足地宣称，我们正在构建一个更美好的互联网——一个珍视深度思考与真诚连接，而非虚假信息与对立撕裂的互联网。没有人指责我们夸夸其谈，这是我们取得成功的众多标志之一。

04 内部治理结构混乱，外部投资失去信心

在深渊之底，有两拨人和 Medium 的命运绑在一起：投资人和员工。（当然，还有读者、作者和编辑们！)

投资人早就对我们心灰意冷，对帮助我们爬出困境毫无兴趣。这对他们来说很正常。他们本就预料到部分投资会打水漂，一旦发生，他们便会抽身离去。我们，就是他们投资组合中的一个失败案例。

而我们的团队，却不切实际地，想要爬出这个深渊。我想，正是 Medium 的精神内核，在那些至暗时刻激励着这里的每一位员工。而且，我还没说完当时的情况有多么严峻。

Medium 的未来，取决于这支团队（以及未来加入的成员）未来数年的不懈努力。然而，所有的决策权和利益分配，都严重偏向那些早已撒手不管的投资人。

我们欠这些投资人 3700 万美元的逾期贷款。各位，这意味着在账面上，我们已经破产。

此外，投资人还手握 2.25 亿美元的清算优先权。这是最常见的初创公司投资条款，简单来说，就是公司清算时，投资人要先于员工拿回他们的全部投资。在市场景气、初创公司估值虚高的时候，这不成问题。

但在时局艰难、公司账面破产的情况下，这条款无异于告诉全体员工：你们未来数年的辛勤工作，其全部成果 100% 都将归于那些早已不见踪影的投资人。这对员工士气的打击是毁灭性的。

总之，贷款和清算优先权，这两座大山，代表了我们坠入深渊所付出的惨痛金钱代价。情况其实更糟，为了让大家了解全貌，我必须和盘托出。

接受如此巨额的投资，导致了我们极其混乱的治理结构。你或许以为，我是 CEO，我就是老板。但在重大决策上，我必须获得投资人的批准。而在 Medium，这意味着我需要获得五个不同批次的投资人（别忘了，他们早已对公司不闻不问）的多数票同意。更麻烦的是，按照风险投资基金的惯例，这些基金在运作一定年限后，会考虑将手中的资产打包出售给「废品收购者」。这意味着，我们的治理权将从一群虽不关心但行为尚可预测的投资人手中，转移到一群完全未知且行为无法预测的投资人手中。

哦，让事情更加复杂的是，我们旗下还拥有并运营着另外三家公司。

这就是深渊之底。当时我收到的最佳建议是：「别逞英雄。」 这话出自我们的一位投资人。他一针见血地指出，企业家的通病就是以为自己能靠小聪明解决任何问题。但上述所有困境意味着，无论我们构想出多么天马行空的自救方案，都会因无法招募人才或做出重大决策而寸步难行。即便是英雄级别的执行力，也随时可能被任何一个投资人釜底抽薪。

05 爬出「洞」的唯一方法：实现盈利和资本重组

我们最终没有弹尽粮绝，没有被卖给私募股权公司，也没有申请破产清算。恰恰相反，自 2024 年 8 月起，Medium 实现了盈利。

我们还成功地与债权人重新谈判了贷款，彻底消除了清算优先权，将我们的公司治理结构简化为一个投资人批次，出售了两家收购来的公司，并关闭了第三家。

如今回顾这一切，感觉我们完成了一项异常艰巨的任务。由于内容质量问题，我们不能简单地削减成本。因为如果只这样做，我们固然能盈利，但卖的却是让自己都感到羞耻的内容。这或许是商业上的成功，但在我们看来，却是使命的失败和生命的浪费。

所以我们必须保留足够的团队来进行质量创新（如上所述），但同时，我们也必须大刀阔斧地削减成本、找到增长路径，并与投资人进行重新谈判。

团队的表现非常出色。我想，我做得也还不错。在加入 Medium 之前，我有 15 年执掌小型公司的 CEO 经验，我一直将实现自己创办公司的盈利视为一种职业骄傲。我始终认为，这才是企业家精神的真谛。

但我确实有两个「超能力」。其一，运营小公司的经历让我有机会洞悉公司运转的每一个环节，通常因为很多事都得我亲力亲为。其二，在社交媒体平台领域，恐怕再也找不到比我更「骨灰级」的 Medium 超级用户了。我几乎以所有可能的身份深度使用过这个平台：从业余写手，到意见领袖，到利用平台推广业务，到每日更新的通讯作者，再到在这里创建了三个最大的出版物。Medium 将近 2% 的页面浏览量都来自我的出版物和文章。

06 实现盈利：增加订阅会员数、降低成本、精简团队

要实现投资者重组，需要一个微妙的时机：公司必须看起来好到值得拯救，但又不能好到让投资人有其他选择。

因此，在着手解决内容质量的同时，我们首先着手解决财务问题。这是一个谁都懂的基本财务风险：我们入不敷出，银行账户的余额逐月减少，最终只会走向资金耗尽、破产倒闭。

我们最终填平的鸿沟，是从 2022 年 7 月每月 260 万美元的亏损，到 2024 年 8 月实现 7000 美元的盈利。从那以后，我们便一直保持着盈利状态。我们将部分利润存作储备金以备不时之需，但主要还是将其全部再投资于改进 Medium 本身。

从概念上讲（并非严格的数字划分），我们将这次财务翻身仗分为三个部分：增加会员、降低成本、精简团队。

• 增加会员。 这无疑是我们最引以为傲的成就。我刚接手时，我们的订阅用户正在萎缩。当我提到内容质量一塌糊涂时，其实也意味着用户们同样深恶痛绝，并以惊人的速度退订。如今，情况已大不相同。通过重塑平台的质量标准，我们证明了人们愿意为有思想、有见地的文字付费。这对一个更美好的互联网而言，是一张宝贵的信任票。

• 降低成本。 这同样让我们充满职业自豪感。成本削减主要来自我们的云服务开销，从每月 150 万美元降至 90 万美元。这背后是大量的工程优化和严格的成本控制纪律。Medium 内部流行一个「阶梯」口号，每上一级台阶就意味着节省或创造了 1 万美元的价值。我们不在乎这笔钱是来自增长还是节流，所以我们乐于在两方面都取得丰硕成果。

• 精简团队。 这是一个值得讨论，却又很难在表达上做到足够尊重的话题，我知道它非常敏感。Medium 的员工规模曾一度达到 250 人，如今是 77 人。我并不完全了解过去几轮裁员的全部历史，但我确实主导了其中一轮。我只想说两点：第一，公司的任何决策者都从未轻率地对待过裁员；第二，对于一家经营不善的企业来说，裁员是残酷的现实。如今 77 人的 Medium 是一家健康的企业，250 人的人员规模则会走向破产。

在节约成本的过程中，我们也从办公室租约上学到了惨痛的一课。租约通常会比你实际需要的时间长好几年，这很常见。但你别无选择——有时为了租一个办公室，你不得不签下一份比你账上现金能支撑的时间还要长的合同。在正常时期，转租市场是存在的，如果你的公司无力承担租金，可以找下家来接盘。

然而，我们每月为旧金山一个有 120 个工位的办公室支付 14.5 万美元，但我们早已不再需要它。和疫情期间的许多公司一样，我们实行了远程办公。同样，我们的员工也分散到了美国各地。所以我们在疫情期间用不上这个办公室，疫情过后也没有足够的湾区员工需要它。我们现在决心成为一家完全远程办公的公司，办公室这个概念对我们来说已是明日黄花。

不幸的是，几乎所有公司都经历了同样的情况，导致转租市场瞬间归零。我们的房东在重新谈判时态度极其强硬，我们甚至开始怀疑，他们迫于向自己投资人汇报的压力，需要谎报大楼的入驻率，把我们这个付费但空置的楼层也算作「已入驻」。在那栋 7 层高、约有 800 个工位的办公楼里，任何一天通常都只有不到 20 人在岗，而没有一个是我们的人。我们想尽了一切办法解约，甚至提出一次性付清剩余租金，只为能拿回一些物业和清洁费。但房东很长一段时间都拒绝了，我们猜测，这是因为他们在与自己的贷款方进行债务谈判时，需要有付费租户来撑场面。直到他们的谈判结束后，才终于允许我们支付一笔解约金了事。

07 再难也必须进行一次资本重组

这部分内容是关于与投资人重新谈判的。

说实话，尽管我没有任何相关背景，但我还挺享受处理这个烂摊子的过程。Medium 吸引着充满好奇心的人，我就是其中之一。眼前这个烂摊子，正是那种你可能只在理论上听说过，却从未有机会亲历的商业情景之一。

一个有趣的转折是，冻结的创投市场反而帮了我们。这意味着摆在我们面前的只有两个选择：关门大吉，或努力实现盈利。如果市场环境更健康，那些贷款给我们的投资人或许会强迫我们卖掉公司。但在当时那个萧条的市场里，Medium 团队实际上手握最大的筹码：要么给我们继续干活的动力，要么我们集体走人，你们将血本无归。

这类谈判在行话里叫「recap」，指的是对「cap table」（公司股权结构表）的重组。起初，我对重组 Medium 的整个想法非常抵触，因为它严重违背了我对商业关系的认知：拿了别人的钱，就该有责任为别人赚钱。

所以，我必须经历一次心态上的转变。我想所有创业者都可能需要经历这个过程，那就是意识到，有时候，除非你清理股权结构表，否则公司就没有未来。

在我入职前一天，我的投资人朋友罗斯·富比尼 （Ross Fubini） 与我见面。他似乎对我拯救公司的计划真心充满热情，但随后便提到了资本重组的想法。这是第一次有人向我提这事，我当时坚信自己绝不会对之前的股东做出如此「粗暴」的行为。但他非常直白：除非我最终与投资人重新谈判，否则我所做的任何工作都将付诸东流。大约一年后，我承认，他是对的。

那就剩下了如何做的问题。通常情况下，资本重组是在公司面临「死亡威胁」时，由一位「白衣骑士」般的外部新投资人来主导。所有老股东面临一个选择：要么接受新投资人开出的条件，要么眼看公司耗尽资金而死。

但我们根本没有外部投资人的选项，既因为创投市场已经冻结，也因为即使在好市场我们也不值得投资，因为我们没有「风险投资规模」的增长。

于是，我得以学习到这种「死亡威胁」可能采取的另外两种形式。第一种，恰如其分地，来自 Medium 上的一篇文章，题为《先把你自己的烂摊子收拾干净 （Clean Up Your Own Shite First）》。

写那篇文章的投资人马克·苏斯特 （Mark Suster） 指出，出于维护圈内关系的考虑，新投资人其实不愿当那个强迫重组的「恶人」。他们更希望公司管理层自己先动手。而动手的方式，就是管理层以集体辞职相威胁。

插句题外话，这完美诠释了我所说的「业余写作的商业价值」。这位业余作者分享的行业内幕，为我们所有人创造了数百万美元的价值。如果你是今天 Medium 上的一位付费作者，你那份收入的全部，都可以说要归功于 Mark 的这篇文章。用户生成内容 （UGC） 万岁！

坦白说，「管理层以辞职相胁」这种策略，已经远远超出了我的行事风格和经验范畴。这已经不只是我从未见过资本重组那么简单了。我根本不是那种能为了超过 2 亿美元的投资权益而向投资人发出最后通牒的强硬派。然而，其中的逻辑清晰明了，我最终也确实接受了，没有这次重组，Medium 将来会失败，而我在此期间的工作将是徒劳的。

所以我开始走上那条路，论证没有重组就没有对员工的激励，但后来意识到我们有 3700 万美元的贷款即将到期，涉及多个投资人。所以这是一个额外的、更明确的「死亡威胁」。

我向贷款持有人提出的理由是，将他们的贷款转换为股权，否则管理层就走人，然后通过向其他投资者提出资本重组的条款，为他们创造足够的股权。

本质上，一次资本重组伴随着两件事。投资人放弃他们的特殊权利，比如清算优先权和在治理决策中的角色。此外，他们通常会接受大量的稀释，所以如果他们曾经拥有公司 10% 的股份，之后可能只拥有 1%。因此，资本重组有时也被称为「压低估值融资轮 （cram down rounds）」，因为现有投资者的所有权被压缩到一个更小的池子里，为未来的团队和未来的投资者腾出空间。

这次重组在形式上被包装成一轮新的融资。但 Medium 已经经历过太多轮融资，我们有过名为 XX 轮和 Z 轮的融资。所以我们的律师称这次为「A prime 轮」，给我们一个代表全新开始的名字。

对于之前的投资者，重组中有一个有助于平衡公平性的部分，即他们都有权参与这一新轮融资。尽管重组的条款相当激进，但参与权理论上可以阻止你将老投资者的股份压低到零。在我们的案例中，大约 113 名投资者中只有 6 名参与了。我认为这种低参与度是一个明确的信号，表明我们没有提供不合理的、对我们有利的条款。

除了谈判条款，完成一次重组还有大量的关系工作要做：投资者、前员工、现任员工。

投资者其实相当容易。我认为这验证了许多关于初创公司投资人的真理。越是顶级的投资者（我们有一些顶级的名字），作为合作伙伴就越可靠。这些投资者做的是追求「全垒打」的生意，而不是斤斤计较的买卖。所以他们不会试图从这样的交易中榨取几分钱。他们也在做关系生意，所以他们会尽量不制造麻烦，因为他们不想在企业家中有坏名声。我从未想过自己会成为风险投资 （VC） 的吹捧者，但这次经历后，我能很轻松地高度评价 XYZ 的 Ross、Upfront 的 Mark、Greylock、Spark、a16z。

所有这一切的一个主题是，老公司会被市场「注销」。这一点在许多 Medium 的前员工身上也得到了体现。我实际上和他们中的很多人是朋友，因为这些年来我曾在不同的 Medium 办公室租用过空间。这些老员工的股权同样被大幅稀释，所以我给一些人打了电话，说明他们目前的股权极有可能一文不值，重组可能使其价值略高于零，但这样做意味着他们建设 Medium 的工作不会白费。对于少数几个人，我还提出了如果他们真的想要有价值的 Medium 股权，就应该回来这里工作。如果你在初创公司工作，并且属于「股权连印它的纸都不值」的阵营，那么这里你有一个完美的案例研究，说明为什么这通常是真的。这些前员工都没有任何权力来阻止它——我打电话只是出于一种责任感。

那就剩下现任员工了，他们中的一些人拥有可以追溯到公司最早时期的股权。他们也都被压低了。我为此烦恼了一段时间，但重组的逻辑最终还是占了上风。为了证明重组的合理性，你必须说明你正在为未来的团队清理激励机制。这意味着每个人的过去努力都被稀释了，只有未来的努力才会得到回报。所以我们发放了新的带有新兑现期的股权赠与，但没有做任何替换旧股权的赠与。这也包括我。要说明他们之前的股权最有可能一文不值也相当直接：行权成本高，隐藏在巨大的清算优先权之后，并且附属于一个无法偿还逾期贷款的公司。我一直用「最有可能」这个词，因为我们真的永远不知道一个公司值多少钱，直到有人试图购买它的全部或部分。但重组后当前的清算优先权低于公司当前的年收入，所以我们认为股权现在更有可能具有价值。

所有这一切，都标志着我们已经走出了困境。我们拥有了干净的财务、利润、一个我们引以为豪的产品，简单的公司结构。我越来越欣赏我们的律师指出我们正在做一个全新的开始。

现在我们经常提醒自己，我们做这项工作是有原因的。我不能说做这项工作有任何理性的理由，除了我热爱阅读和写作，多年前爱上了这家公司，因为它也热爱阅读和写作，现在想看看我们能在一个坚实的基础上建立什么。我在这里担任 CEO 已经三年了，但爱上 Medium 本身已经 13 年了。所以对我来说，不管商业上有多么不切实际，拯救这家公司都感觉是值得的。

08 附录

我只是记录一些不太适合放在故事里的事情，这个故事已经很长了。

• 为了在我们决定进行资本重组和我们实际进行重组之间架起一座桥梁，我们发布了一个「控制权变更 （Change in Control， CIC）」计划来使员工受益。这就像是股权的合同等价物，是一种相当罕见的工具，我愿意与任何认为可能需要这种工具的企业家分享我们使用的文件。它最终被资本重组所取代，但填补了一个空白，以确保如果重组失败，这里的员工能从他们的工作中受益。

• 我完全忽略了团队的心理。这是扭亏为盈的一个重要部分，因为起点是一个经历了一系列失败的团队，而且不清楚新来的家伙（我）为什么不只是下一个失败者。我最终依赖于《最初的 90 天》（The First 90 Days） 这本书中的「找到你的盟友」的建议，以及我们需要建立对计划的信心这个总主题。我好像在一篇《哈佛商业评论》（HBR） 的文章中读到过最后一部分，但我总也想不起来是哪一篇。

• 还有一笔 1200 万美元的贷款没有逾期。这笔贷款作为资本重组的一部分被转换成了股权。

• 初创公司估值有时有很多虚荣成分。我们的最高估值达到 6 亿美元，我对我们目前的估值没有任何虚荣心。但我也不会告诉你，因为我不想那被用作与其他初创公司比较的依据。我们是盈利的，而他们不是。这个比较点对我们更有利！